Novedades Económicas - El Salvador
Nueva Regulación Cripto, Bonos Volcán, y Default Soberano
En noviembre 2021, cuando el Bitcoin estaba cerca de los 69,000 dólares, el presidente Bukele le habló a una horda de cripto entusiasmados en una tarima con música y luces tipo discoteca. Anunció que El Salvador iba a tokenizar y vender un bono soberano de mil millones de dólares en el blockchain. Hubo fuegos artificiales.
Meses después, su Ministro de Finanzas fijó una fecha para la emisión del bono para el 15-20 de marzo y dijo que habían más de $500 millones en exceso de demanda. Pero luego pasaron los meses y nunca se emitió. Aquí unas razones por las cuales nunca vimos al famoso bono volcán:
No era atractivo ni para los criptoinversores. Los tokens del bono volcán se iban a emitir el Liquid side-chain del blockchain de Bitcoin, que nadie usa (está integrada con apenas unas pocas cripto billeteras y cripto exchanges). También se iba a emitir exclusivamente a través de Bitfinex, un exchange que está bloqueado en los EE. UU. (donde viven gran parte de los "usuarios" de cripto). Era un producto malo para el mercado de cripto.
Tampoco era atractivo para los inversores tradicionales. El “bono” volcán tenía dos partes: un bono soberano (ley local) a 10 años y un call option de BTC del 'dividendo de bitcoin'. Tanto el bono como la exposición al precio de BTC se pueden conseguir en el mercado financiero tradicional. Por tanto, los inversores tradicionales no tenían ningún interés por el instrumento exótico.
No tenía sentido económico. El Salvador tiene que recortar el gasto fiscal y aumentar la recaudación de impuestos para evitar una crisis económica que puede poner en riesgo el pago de la deuda soberana y al sistema bancario. A pesar de esto, ninguno de los mil millones de dólares del bono volcán iban a financiar al presupuesto nacional. Al contrario, la mitad de los fondos iban a generar más gasto publico capacidad geotérmica no esencial y una 'ciudad de Bitcoin' descabellada. La otra mitad se iba a destinar a comprar bitcoin. Era totalmente irresponsable.
No tenía documentos legales. Nunca se publicó un prospecto con términos y condiciones para el bono del volcán. Nadie sabe qué protecciones tendrían los inversores en caso de incumplimiento de pago o qué derechos tendrían en una reestructuración. No había ni siquiera un marco legal para regir los activos digitales en El Salvador. Era poco serio.
Sin embargo, según Bitcoin Magazine y algunos fans de cripto, el bono volcán sigue en pie y con el marco regulatorio que el gobierno le presento al congreso, es cuestión de tiempo. Antes de analizar tal brutalidad, miremos al texto de la ley...
🌴🌴Criptoregulación 🌴🌴
El Salvador va a crear un nuevo regulador para activos digitales y emisiones de activos digitales y también va a crear una nueva agencia de bitcoin para administrar y custodiar los activos digitales del gobierno1. El proyecto de ley y las iniciativas que propone son razonables en lo abstracto, pero no tienen ningún sentido en el contexto de El Salvador. ¿Por qué?
La intención de regular cripto bien no es seria considerando lo poco transparente que ha sido el tema bitcoin. Veamos las compras de BTC que (supuestamente) ha hecho el presidente Bukele. No hay información oficial sobre las compras ni sobre el origen de los fondos públicos ni hay información sobre cómo se están custodiando las monedas. Los rumores falsos como que El Salvador tenía su BTC en el exchange quebrado FTX agarran vuelo precisamente por la total falta de transparencia.
En ausencia de información oficial, toca usar sitios web como nayibtracker.com que registran todas las veces que el presidente Bukele ha twiteado anunciando una compra de BTC. De acuerdo con los tuits, el gobierno ha perdido $68 millones o un 64% en una inversión total de $107 millones. O tal vez nunca gastó un centavo. De nuevo, no sabemos. Solo hay tuits. No hay información oficial.
Esto es parte de un patrón. Miremos a Chivo wallet, la criptobilletera salvadoreña que se creó para la ‘adopción’ de Bitcoin. Es el mismo cuento. No hay claridad sobre el dueño real, los inversionistas o la gestión del app. Peor aún, no hay estados financieros auditados que demuestren que tienen dólares reales y bitcoins reales para respaldar los depósitos (saldos) de los clientes en el app. Tal vez Chivo perdió todo el dinero como FTX o tal vez no. ¿Cómo podemos saber sin estados financieros auditados?
Si El Salvador quiere regular a ‘cripto’ seriamente, primero debe (a) publicar información sobre sus previas compras de bitcoin, (b) publicar información sobre las supuestas compras diarias de 1 BTC, (c) publicar información sobre la fuente de los fondos públicos, (d) aclarar cómo se custodia el BTC del estado (ya sea en el blockchain con una billetera del gobierno, con un servicio profesional o alguna otra cosa) y (e) divulgar estados financieros auditados de Chivo wallet. Sin esto, cualquier ‘regulación’ cripto en El Salvador tendrá cero credibilidad.
¿Ahora, la nueva ley significa que el bono volcán es viable? Obviamente que no. Sí, la emisión de los títulos necesita un marco regulatorio local para tener sentido legal. Pero la emisión también debe tener algún sentido económico y financiero. Y no lo tiene. Es un delirio.
Las tasas de interés globales están subiendo, los activos digitales han colapsado, los inversores pequeños no pueden más con las pérdidas y las grandes empresas de cripto están explotando una tras otra. Se acabó el apetito para las payasadas.
🛑🛑En el mundo real🛑🛑
Después del éxito de la primera recompra de deuda soberana este otoño, donde El Salvador retiró $566 millones en bonos con $360 millones, el presidente Bukele anunció una segunda recompra de deuda (sin espectáculo de luces ni fuegos artificiales, solo un tuit). Pero de nuevo, no han cumplido. Otro anuncio hueco.
En cualquier caso, los mercados aún ven una pequeña posibilidad de default en el nuevo año. El bono soberano de $800 millones2 que vence en dos meses el 24 de enero está cotizando a descuento por apenas 91 centavos sobre el dolar, lo que refleja nerviosismo en el mercado. Si uno asume que la compra del bono tiene un valor esperado de cero, la probabilidad implícita de incumplimiento es de alrededor del 14%.3
En teoría, uno podría comprar $910,000 del bono de 2023 hoy y cobrar un millón completo en dos meses con un retorno de 11%. Pero si la apuesta sale mal, los bonos caen a unos 30 centavos y la pérdida es de 67%. Las posibilidades son asimétricas, lo que puede explicar por qué los papeles de 2023 se niegan a "llegar a par" y cotizar a 100 centavos por dólar. Creo que los mercados están calculando mal el riesgo de incumplimiento a corto plazo, pero veremos en sesenta días.4
A mediano y largo plazo, El Salvador está en problemas. Si bien elimino $433 millones de los $800 millones del eurobono que vence en 2025 con la recompra de deuda, la macroeconomía sigue estando frágil. El motor de la economía, las remesas, representan más del 20% del PIB y están cayendo por primera vez desde la pandemia. Al mismo tiempo, el gobierno no ha indicado ninguna intención de controlar el déficit fiscal insostenible.
Independientemente del pago de la amortización de deuda soberana en 2025, El Salvador tendrá que comenzar a incumplir los pagos con alguien o algo pronto. ¿Serán los jubilados, los médicos, los maestros, los funcionarios, la inversión pública o algo más? No lo sé. Pero el gobierno comenzará a quedarse sin efectivo después del vencimiento del Eurobono en enero. Habará que tomar decisiones difíciles...
Disculpen el pésimo castellano. Tradujé el post del ingles original.
La ley contiene más que eso. También crea registros para proveedores de servicios digitales, emisores y certificadores para obtener más o menos licencias y controlar quién ofrece qué servicios/activos digitales. También dice que los criptoactivos no son valores y describe algunos tipos de delitos como la manipulación del mercado. Etc.
Técnicamente, solo hay $ 667 millones pendientes después de la recompra.
Esta es una probabilidad neutral al riesgo. La probabilidad física implícita es probablemente más baja debido a la aversión al riesgo de los inversores.
Esto no es asesoria de inverison o financiera. Es un blog.